“经济学家退后，法学家靠前”是解决之道

其实中国股市目前最基本的制度问题就是“法律放纵”。在解决股权分置等一系列股市问题上，“经济学家退后，法学家靠前”才是根本的解决道路。

加强信息披露为核心的监管

中国证券市场从一开始就受制于特定历史环境，一些结构性基本矛盾长期存在并累积下来，包括大量业绩较差的上市公司、严重虚假披露问题及股权分置等。这些问题的解决，都依赖于严格的信息披露

股权分置试点启动以后，大盘并没有如期走强而是继续下跌的无情现实，让市场人士开始反思：解决了股权分置，是不是就根灭了 A 股市场的毒瘤？

北京颐合兴业投资咨询有限公司副总裁王吉舟认为，股权分置问题解决后，亟需解决的是证券市场的计划体制。从本质上讲，市场应该是自由博弈的交易组合，买卖双方严格认可并遵守交易规则。但是中国股市由于大量行政力量的存在，产生一批既得利益者，使这个市场变成一个“潜规则”主导的市场，从而导致市场畸形。

哈佛大学法学博士温智敏在接受《法制早报》记者采访时表示，解决股权分置问题并不能拯救 A 股市场。其实， A 股市场的主要矛盾应该是信息批露问题。中国证券市场从一开始就受制于特定历史环境，一些结构性基本矛盾长期存在并累积下来，包括大量业绩较差的上市公司、严重虚假披露问题、大股东圈钱、关联交易及股权分置等。而这些问题的解决，都依赖于严格的信息披露。

“因此，资本市场的核心从来都是信息批露， 1929 年经济危机后美国通过 1933 年《证券法》及 1934 年《证券交易法》而建立起来的证券监管体系的首要目标就是保证发行人和上市公司对投资者所作信息批露的真实性和质量。近年来， 由于公司治理已直接影响到上市公司在财务等方面的信息批露，美国立法和监管部门又对公司治理作出了相应规范（包括 Sarbanes-Oxley 法案）”。

温智敏认为，当前拯救投资者的信心是当务之急，而要提升投资者的信心，就必须加强以信息披露为核心的监管，提高上市公司不当披露或虚假披露的成本。　　

中国社科院法研所一法学硕士说，其实中国股市目前最基本的制度问题就是“法律放纵”、“股权分置”等问题。所以长久以来，股市并没有成为经济的晴雨表。在解决股权分置等一系列股市问题上，“经济学家退后，法学家靠前”才是根本的解决道路。而不是像现在这样，进行讨论的全部是经济学者，法学界几乎“失语”。

试点方案出炉

股权分置这一从中国股市设立就存在的先天缺陷， 15 年来一直坚冰不破。深陷各利益阶层间的“毒瘤”甫一接受治疗，自然引起各器官的反应

首批 4 家上市公司（三一重工、清华同方、紫江企业、金牛能源）股权分置改革试点方案出炉后，在证券市场上一石激起千层浪。

尽管 4 家试点企业的股票接连涨停，传闻中的第二批试点企业（安泰科技 (000969) 、用友软件 (600588) 、复星医药 (600196) 、邯郸钢铁 (600001) ）也行情大涨，但是，整个市场的信心却没有像预期那样提升，沪综指甚至击穿千一关口，让原来对股权分置抱有强烈期待的中小股东叹息不已。

5 月 18 日 ，上证指数收盘 1102 点，深证综指收盘 269 点，一些原来准备在股权分置破题后掏出荷包投入股市的人又开始观望。

“如果继续依靠目前的方案，很难顺利推行下去。换句话说，政府期待以此（股权分置）来稳定股市的愿望，未必会达成。”知名证券研究人士王林向《法制早报》记者表示。

王林认为，急于进行股权分置试点改革是一种不明智的思路，因为现在股市规模小，没有承受能力，股价难以稳定。股权分置改革的重点必须是“新股全流通”，在 IPO （公开募股）时，将原来发起人股和法人股“暂不流通”的规定设置一个期限，比如说十年，对老股，规定在一定的期限后协商解决，这样就避免了对老股的冲击，实现新老股票的平稳衔接。

“目前中国股市只要实现了‘新股全流通'，只要启动了新股增量改革，存量老股的‘试点'多少没关系。”

不过，也有不少学者对试点方案格外肯定，认为必须及早解决股权分置。中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求 教授公开肯定了三一重工的试点方案，认为“每 10 股划转 3 股返 8 元”具长远性和合理性，希望 2005 年成为证券市场的制度变革年。如果股权分置改革失败，就得保持现状，也就等于保持流通股股东利益继续受到侵害的基础。

股权分置这一从中国股市设立就存在的先天缺陷， 15 年来一直坚冰不破。深陷各利益阶层间的“毒瘤”甫一接受治疗，自然引起各器官的反应。不过关键问题是：解决了股权分置之后的中国股市，能否翻身扭正，最终成为中国经济的晴雨表？

有操作性瑕疵

试点操作上几大缺陷：保荐人体系没有和股权改革接轨；没有建立一个非流通股东的全流通预期；市场调解力度不够，流通股东没法投票

虽然理论界还在对此方案的正确性唇枪舌剑，但是从事实务操作的证券、基金和投行人士，却更多关注该试点的操作性。

王吉舟对记者表示，试点操作上有几大缺陷，比如，根据规定，试点方案报送需要 3 个保荐人签字，但是却忽略了保荐人体系没有和股权改革接轨——因为保荐人多为券商的投资银行部，很少接触二级市场，但是股权分置恰恰发生在二级市场，以至于保荐人对于股权分置的认识还停留在三五年前，这样难免影响效率。

而且，没有建立一个非流通股东的全流通预期，仅规定了前 3 年可以流通的份额，那么第四年呢？第五年呢？这使得非流通股失去了改革的动力。

另外很重要的一点是，该方案的市场调节力度不够，流通股东没法投票。据透露，已经有基金公司被串通，这样类别表决就成了被操纵的表决，市场变成了单方面要价的过程。

王吉舟表示，在第二批方案的报送计划中，已经有了新的创新内容，确保试点改革的公正性。

5 月 17 日 ，证监会尚福林主席邀请专家召开座谈会，听取股权分置改革启动以来的各方意见。一位投行人士对此的解读是，很显然，决策层已经意识到该试点方案的不足。

①凡本网注明“本报”的所有作品，版权均属于法制早报，未经本网授权不得转载、摘编或利用其它方式使用上述作品。已经本网授权使用作品的，应在授权范围内使用，并注明“来源：法制早报”。违反上述声明者，本网将追究其相关法律责任。

②凡本网注明“来源：XXX（非法制早报）”的作品，均转载自其它媒体，转载目的在于传递更多信息，并不代表本网赞同其观点和对其真实性负责。

③如因作品内容、版权和其它问题需要同本网联系的，请在30日内进行。

※ 联系方式：法制早报网络部 电话：010-84710314

法制早报网络部制作 文章版权归法制早报所有