5.54亿美元亏损。这是上周震惊财经界的一个数字。

陈久霖，这位出身贫寒，靠着个人奋斗一路爬上“打工皇帝”之位的中国航油股份有限公司（在新加坡上市）前CEO，一时成为舆论滔天指责的对象。他的身世、他约合2350万元人民币的年薪，都在坊间迅速流传开来。

12月8日凌晨，已被停职的陈久霖在探望父母、祭扫祖坟后，飞抵新加坡，随即被新加坡警方羁押。次日，获保释并接受调查。中国航油股份有限公司（以下简称中航油（新加坡））已经严重资不抵债。其母公司中航油集团正在全力策划对其重组，否则只有破产。

亏损后应快跑

宋雪芬是国内期货市场惟一专业报纸《期货日报》的记者。“我不是专家，但我觉得陈久霖没有领悟到期货市场的基本规则。”

宋说，期货市场设立的基本意义是为了保值。对某种价格波动大的产品，如果是买入商，在预计未来产品价格上涨后，可以买入期货，以弥补未来可能承担的涨价风险；如果是卖出商，在预计未来产品将下跌后，可以卖出期货，以弥补因价格下降而造成的损失。这样就实现了期货的套期保值功能。但是，期货市场也最易形成投机，如果对价格走势判断正确，只需一定的保证金，即可在买入和卖出之间获利。

能否获利，取决于对市场趋势的判断是否正确。但是显然，陈久霖判断错了。

陈久霖先是做空（卖出）原油期货，也就是预期未来石油下跌，希望高价卖，在未来以低价买。但没想到油价一路飚升；后来，当国际原油价格达到一定程度后，陈判断油价可能还会上升，又买入原油期货，但他更是没有想到，油价却又一路走跌。

中航油5.5亿美元亏损中，除原油期货外，更大的亏损来自航空煤油期权交易。

与期货相比，期权更为复杂，卖出方的风险也更大。

2003年下半年，中航油（新加坡）开始进入石油期权交易市场。到年底，赢利颇多。今年初，中航油（新加坡）认为石油价格会下降，于是卖出大量看涨期权。当油价高到一定程度后，买入期权者就要求行使权利（交割），中航油形成巨亏。

“在期货和期权市场，一个比较共识的看法是，必须及时止损，也就是断臂。你不能说胳膊断了，还要把腿伸进去。在期货市场，亏损后就应该快跑。陈久霖不应该一直挺着。作为一个大公司，必须理性操作，而不能有赌徒心理。”宋雪芬说。

有着赌徒心理的，除陈久霖外，似乎还有中航油集团的高层。

10月10日以后，陈久霖开始向母公司中航油集团请求救助。中航油集团本应立即对此违规操作进行制止，但不幸的是，集团反而决定施行救助，又斥资1.08亿美元交给其补仓。

保值和投机

中航油（新加坡）涉足期货市场，已经过了国务院的批准。得到批准的企业大约有十几家，均为有进出口业务的大型公司。

不过，根据2001年颁布的《国有企业境外期货套期保值业务管理办法》，批准的仅仅是“进行套期保值”，而严禁进行投机交易。

“从我国石油贸易情况来看，中航油新加坡公司是一个进口商。根据规定，他只有在预计油价看涨的情况下，才应该买入期货保值。而陈久霖则在预计未来油价下跌的情况下卖出期货以期获利。”百福期货经纪有限公司业务部经理张天明解释说：“这就违背了‘套期保值’的规定，而成为明目张胆的投机。”

国资委在13日召开的中央企业负责人年度会议上也明确指出：中航油新加坡公司开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行为，经营决策严重失误。

如果抛开投机和保值之辩不谈，单就中航油（新加坡）进行的期权交易来说，张天明觉得陈久霖明显地缺乏经验，也许是最初的获利使他丧失了风险意识。身处期货交易的圈子，张天明不认为国内期货界人士操盘水平比国际上低多少，毕竟国内也已有十年左右的经验。中航油（新加坡）的错误，仅仅代表他们自己缺乏经验。

来自国资委的消息表明，国资委将追究中航油集团总经理、中航油(新加坡)董事长荚长斌的行政责任。而陈久霖属于央企子公司负责人，其行为由法律监管。

10月份，当陈久霖意识到事态严重性后，曾十数次往返于新加坡与北京之间，与集团商讨对策，亦曾在有二十多人的会议上当众痛哭。

或许陈久霖彼时终于明白：这不仅是一个可以凭胆识即可轻易获利的时代，也是一个蕴藏着无限风险的时代。

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国资委主任李荣融12月13日警告所有中央企业负责人：中央企业要实现持续稳定发展，必须树立风险意识，建立健全风险的识别、监测控制和防范机制，使风险管理日常化、制度化。当前，重点是加强投资决策的风险分析，客观评价可能面临的各种风险，避免企业盲目进入高危风险区域。中央企业的各级负责人，要严格执行国家的法律法规和企业的各项制度，确保自己手中的每一项权力都处于制度的约束之中。做好各种预案，提高应对各种突发事件的能力。

期权的操作方式（仅以看涨期权为例）

比如，1月1日，标的物是铜期货，期权执行价格为1850美元/吨。A买入这个权利，付出5美元；B卖出这个权利，收入5美元。这5美元即为权利金，是卖方定价的。

2月1日，铜期货价格上涨至1905美元／吨，看涨期权的价格涨至55美元。A可采取两个策略：

一、行使权利。A有权按1850美元/吨的价格从B手中买入铜期货；此时B必须予以满足，即便手中没有铜，也只能以市价买入而以1850美元／吨的执行价卖给A，而A可以市价抛出，获利50美元（1905-1850-5）。B则损失50美元（1850-1905+5）。

二、售出权利。A可以55美元的价格售出看涨期权，获利50美元（55一5）。

如果铜价下跌，A就会放弃这个权利，只损失5美元权利金，B则净赚5美元。

期权的买方，亏损最大值为权利金，但理论上获利无限；期权的卖方，理论上风险无限，收益最大值即为权利金。

期权交易的卖方，称为做市商。只有信誉最好、实力最强的机构才能成为期权市场的做市商，卖出期权。

业界普遍认为，中航油（新加坡）的失策在于，权利金的价格制定过低，使得投资者大量购买了期权。如果权利金足够高，则不会有人花大价钱买这份权利。

由于中航油对油价走势判断失误，当行权价格低于市场价格的时候，投资者要求行权，从而使中航油（新加坡）公司产生巨额亏损。

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